股指期權為什么需要采用現(xiàn)金交割

　　根據(jù)境外經驗，與股指期貨到期前大量減倉明顯不同，股指期權到期前市場上持倉量無遞減特征。大量的市場參與者有持有期權到期的需求，使得期權交割制度對投資者尤為重要。本文將從不同的角度論述股指期權采用現(xiàn)金交割的必要性。

　　期權產品兩類交割方式

　　在全球期權市場上，期權交割方式分為現(xiàn)金交割和實物交割兩類。期權現(xiàn)金交割，顧名思義，是指對到期未平倉的期權合約，以現(xiàn)金支付的方式來完成合約，并用交割結算價來計算交割盈虧。

　　舉例說明：某投資者持有一手當月交割的行權價為2300點的滬深300看漲期權，假設到期交割結算價為2302點。那么投資者交割后收獲現(xiàn)金(2302-2300)*100元=200元，并扣除支付交割的手續(xù)費。

　　考慮到保護投資者權益和促進市場理性操作，境外市場普遍采取了以交易所代客戶自動行權的制度。投資者應考慮到每個期權經紀商的手續(xù)費不同，可能因行權收獲小于手續(xù)費支出導致自動行權虧損。對此交易所可以設置客戶放棄行權申請的制度。

　　期權實物交割，是指對到期未平倉的期權合約，期權賣方將標的物以行權價格交割給期權買方，以實際標的物進行交割的方式來完成合約。期權的實物交割多用于 個股期權，當看漲期權被行權后，期權的賣方需要把股票倉位交割給期權的買方。而股指期權實物交割需要交割一籃子股票，操作復雜且成本較高，可行性較低。

　　境外普遍采用現(xiàn)金交割

　　對全球成交最活躍的主要股指期權產品的研究發(fā)現(xiàn)，2011年全球成交量排名前八位的股指期權產品均無一例外地選用了現(xiàn)金交割方式，而且這八大股指期權產 品所占據(jù)的市場份額達到了95%。境外主要股指期權產品采用現(xiàn)金交割方式的主要原因是：對于以股票指數(shù)為標的股指期權產品來說，現(xiàn)金交割成本低，操作便 捷、高效，從而廣為市場和投資者接受。

　　能有效規(guī)避交易風險。對持有期權到期的交易者來說，交易風險是需要特別注意的，其中的尖銳風險 (Pin Risk)是一種國內投資者并不熟悉卻又不容忽視的交易風險。尖銳風險指的是在臨近到期時，平值期權持有者因為標的價格在執(zhí)行價附近浮動，會很難預知期權 是否會被執(zhí)行而產生的風險。下文會舉例詳細說明尖銳風險，從該案例中也可不難看出現(xiàn)金交割是一種有效規(guī)避尖銳方法。

　　假設交割前某投資者 持有賣空1手行權價50美元的ABC公司實值看漲期權(對應100手股票)，如果他判定到期時股價大約不會低于50美元，此時他可以提前買入100手股票 進行風險對沖。但是如果交割前三十分鐘ABC公司股價還在50美元平值附近，該投資者會面臨尖銳風險：如果他買入100手股票，那收盤價在49美元時他不 需要交割任何股票給期權買方，他會承擔裸買入的股票開盤暴跌的風險;如果他不買入股票，那么收盤價在51美元時他就會因為需要交割股票而多出100手空頭 頭寸，承擔股票開盤上漲風險。而現(xiàn)金交割不需要交割任何股票，規(guī)避了尖銳風險，同時也避免了因尖銳風險而引起的標的物價格被倒逼至行權價格附近，導致期權 交割影響標的物價格等現(xiàn)象。

　　自動行權便于操作。股指期權有很特殊的一點：股指期權持倉量不會隨著到期日臨近而遞減。大量的市場參與者需要交割，于是簡單便捷的期權交割方式就十分重要?，F(xiàn)金交割的歐式期權慣例既是自動行權，這滿足了參與者進行交割時操作簡便的需求。

　　經過對歐美、港臺、韓國、印度六個市場研究發(fā)現(xiàn)：股指期貨持倉量隨著到期日的臨近呈現(xiàn)遞減變化，而股指期權持倉量在交割月份的后半段大多保持穩(wěn)定。分析 其原因，股指期貨的收益與標的資產之間呈線性關系，與之相關的交易投資策略相對簡單。在境外股指期貨市場上有大量機構采用跟蹤策略(Delta One)和對沖場外交易產品風險而長期持有股指期貨，并且在當月合約上建倉，在當月合約臨近到期時進行集中展倉的做法來達到長期持倉的目的，所以期貨到期 交割前會呈現(xiàn)持倉量的驟降。而相比之下，股指期權策略較為多樣化，因此在臨近到期日時持倉量較為平穩(wěn)。

　　計算容易理解，利于市場初期的發(fā) 展。中國作為新興的金融衍生品市場，在借鑒國外成熟市場經驗時也需要充分考慮到本國國情。相對成熟的期權市場，新興的期權市場有著交割比例較低而個人投資 者較多的特點。采用現(xiàn)金交割使得計算容易理解，便于個人投資者正確預估持有期權頭寸到期時的交割損益。